—沃伦·巴菲特

 

我至今仍记得我与沃伦·巴菲特的那场谈话，它好像就发生在昨天。这场谈话对我是具有决定意义的时刻，原因有二：首先它彻底改变了我的思维方向；其次它使一种有价证券管理的方法得以命名。我的直觉告诉我，这种方法不但科学合理而 且长期被我们这行所忽略。这种方法就是现在我们称之为集中投资的方法，而且它与人们想象的多数经验丰富的投资者的做法大相径庭。

 

好莱坞电影已为我们展示了一幅陈腐的券商工作的场景：他们疯狂地记笔记；同时用两部电话交谈；眼睛紧盯着不断跳跃着的计算机屏幕，只要股价有风吹草动的变化就用力敲击键盘。

 

沃伦·巴菲特作为一位典范型的集中投资家却与上述疯狂的投资家模式相去甚远。这位被许多人认为是当今世界上最伟大的投资者通常讲话“轻声细语”、“极为务实”，且更像是“一位长者”。他那镇定的仪态出自于天生的自信，然而他的业绩和成就却颇具传奇色彩。难怪整个投资业对他的所作所为都甚为关注，这绝非偶然。既然沃伦·巴菲特将他的投资方略归纳为“集中投资”，我们不妨了解一下什么是集中投资以及它是如何被操作的。

 

集中投资是一个简单得不能再简单的想法。然而像很多简单的想法一样，它根植于一套复杂的彼此相关联的概念之上。如果我们将这个想法“举起来迎着光”仔细观察它的方方面面，我们会发现它的深度、内涵以及坚实的思想基础，他们都蕴藏于清亮的表面之下。

 

在这本书中，我们将逐一观察这些彼此相关联的概念。现在，我先向你介绍集中投资的核心概念。本章的目的亦反映出本书的目的：教给你一种投资决策以及有价证券管理的新方法。

 

特此警告：这种新方法很有可能与你以前被告知的投资股市的方法截然不同。它与传统思维方法的距离和沃伦·巴菲特距好莱坞的陈腐形象一样远。集中投资的精髓可以简要地概括为：

 

选择少数几种可以在长期拉锯战中产生高于平均收益的股票，将你的大部分资本集中在这些股票上， 不管股市短期跌升，坚持持股，稳中取胜。

 

毫无疑问，这段简述立即会在你的脑中形成各种疑问：

 

我如何找出这些高于平均收益的股票？

究竟多少算做“少数几种”？

你说的“集中”是什么意思？

我应该持股多久？

或许你还保留了最后一个问题：

我为什么要这样做？

 

对这些问题的全部答案均可在本书的后几章中找到。本章的任务是对集中投资方略进行一番综述并从你为什么要这样做这一敏感问题开始。

 

当今的有价证券管理：二者择其一

 

就目前的状况，有价证券管理处在两种竞争战略的拉锯战之中：活跃的有价证券管理和指数投资。

活跃的有价证券管理者不停地买卖大量普通股。他们的职责就是使客户满意，这意味着在股市上不断开创新业绩。或许有一天某客户使用最显而易见的衡量标尺问：“我的投资与整个市场的投资相比表现如何？”，回答是比一般投资要好，这样她就将钱继续留在基金里。为了体现突出的业绩，活跃的证

券管理者努力预测未来6个月里股票的走势，并不断更换其证券组合，希冀能从预测中获利。今天的普通股共同基金( m u t u a lfund) 平均拥有1 0 0种以上的股票，周转比率达到8 0％。

 

而指数投资采取的是购买并持有这样一种被动步骤。它收集并持有各种各样的普通股并创造性地将投资组合设计得贴近标准普尔500 (S&P500) 这一基准价格指数。

 

与活跃证券管理相比，指数证券投资的方法相对较新，应用不够普遍。进入8 0年代以来，指数基金战略已完全自成一体并脱颖而出。但是两派的倡导者一直相峙不下，并要在最终的投资回报上比个高低。活跃派基金管理者认为，凭着他们高超的选股技巧，他们可以击败任何指数管理者。而指数派的战略家们则有近几年的辉煌历史做他们的后盾。1 9 7 7 ~ 1 9 9 7年2 0年的业绩追踪研究表明，能够打败标准普尔5 0 0的共同基金的百分比呈急剧下跌趋势，从早期的5 0％降到近4年的2 5％。1 9 9 7

年以来情况更糟，到1 9 9 8年11月，有9 0％的活跃证券基金的业绩低于市场表现(平均比标准普尔5 0 0低1 4％)。这意味着只有1 0％的公司的业绩好于平均水平。

 

活跃证券管理的方式尽管被广泛采纳，但今后却很难超出标准普尔5 0 0这一水准基点。原因是他们每年疯狂地买卖上百种股票，在某种程度上，机构资金管理者本身变成了市场的买

主和卖主。他们的基本理论是：购买我预计会很快获利的股票，然后出手，管它是什么股呢。这种炒股逻辑的致命弱点在于：鉴于金融世界的复杂环境，正确的预测几乎是不可能的(见第8章对复杂适应机制的描述)。进一步动摇上述理论的基础并使事情复杂化的原因是频繁炒作的内在成本所产生的效果。成本增加只会使投资者的净回报减少。对这些成本因素加以分析，我们可以清楚地看到，正是活跃证券管理机构本身导致了他们的失败。

 

指数投资由于没有产生同样多的开支，在很多方面要好于活跃管理投资。但即使是最好的指数基金，处于顶峰期的基金，也只能产生大众市场的收益，不多也不少。指数投资者绝对不会比一般市场差，但也不会太好。

 

对于投资者来说，两派战略的潜在魅力是相同的：即通过多元化战略来尽可能减少风险。通过持有多种分别代表不同的行业和市场不同部门的股票，投资者希望编织一张温暖的保护毯，避免出现将钱投在某一失败领域而产生的灾难性结果。在一般时期，人们会这样想：多元化股票中的某些股会下跌，而其他股则上涨，让我们合掌祈求，后者的得会抵消前者的失。

 

活跃派管理者认为，随着资产组合中股票数量的增加，获胜的机会也更大。十个比一个好；一百个比十个好。指数基金从定义上也是支持这种多元化战略的，但条件是它反映出的指数也是多元化的。事实也是如此。传统指数证券基金不断在1 0 0种有上升趋势的股票中转换，故也支持多元化。

 

我们对多元化这个词听得太多也太久以至于我们对它的不可避免的结果—业绩平庸都可以充耳不闻。的确，活跃派和指数派都采取多元化战略，但总体上讲二者都不会产生特别突出的回报。真正聪明的投资者必须问自己下述这样一些问题：

 

我是否对平均回报满意？我能否做得更好？

 

一项新选择

 

沃伦·巴菲特对这场活跃派与指数派之争是如何评论的呢？如果让他在二者之间择其一的话，他会毫不犹豫地选择指数派。对那些不能容忍风险或者对企业经济知之甚少却仍想参予普通股长期投资的人来说，尤其应如此。巴菲特用他独特的语言风格说道：“通过定期地投资于指数基金，那些门外汉

投资者可以获得超过多数专业投资大师的业绩。”

 

然而，巴菲特旋即又指出还有第三种选择，一种有别于活跃派资产投资组合，但又能击败指数基金的战略。这就是集中投资战略。

 

集中投资：总体描述图

 

“找出杰出的公司”

 

多年来，沃伦·巴菲特形成了一套他自己选择可投资公司的战略。他对公司的选择是基于一个普通常识：如果一家公司经营有方，管理者智慧超群，它的内在价值将会逐步显示在它的股值上。巴菲特的大部分精力都用于分析潜在企业的经济状况以及评估它的管理状况而不是用于跟踪股价。这并不意味着分析公司—找出一切能够告知此公司经济价值的信息—是一件容易的事。事实上，分析公司是颇费一

番工夫的。但巴菲特经常说做这项“作业”所费的心思比竭尽全力保留在股市的顶尖地位要少，其结果是长期受益。

 

巴菲特使用的分析过程包括用一整套的投资原理或基本原则去检验每一个投资机会。这些基本原则在《沃伦·巴菲特的投资战略》(Wa rren Buffett Wa y)一书中已详细讲述并在下一节 “少就是多”中加以总结。我们可以将这些原则视为一种工具带。每一个单独的原理就是一个分析工具，将这些工具合并使用，就为我们区分哪些公司可以为我们带来最高的经济回报提供了方法。

 

如果使用得当，沃伦·巴菲特的基本原则将会带你走进那些好的公司从而使你合情合理地进行集中证券投资。你将会选择长期业绩超群且管理层稳定的公司。这些公司在过去的稳定中求胜，在将来也定会产生高额业绩。这就是集中投资的核心：将你的投资集中在产生高于平均业绩的概率最高的几家公司上。

 

概率论这个源于数学的理论是构成集中投资原理的重要概念。在第6章你将会了解到更多有关概率论的原理以及如何将它运用于投资。目前，只要将“好的公司”与“高概率回报”联系起来想就可以了。通过你的分析，你已经找出历史成绩优秀的公司并由此推断出未来的良好前景，那么现在就你所知的一切换个角度去考虑—从概率的角度去考虑。

 

“少就是多”

 

你还记得巴菲特对投资“门外汉”的忠告吧？即投资于指数基金。巴菲特下面的这段话才更有趣且符合我们的写作目的：“如果你对投资略知一二并能了解企业的经营状况，那么选5 ~ 1 0家价格合理且具长期竞争优势的公司。传统意义上的多元化投资(广义上的活跃有价证券投资)对你就毫无意义了。”

 

格状模式

沃伦· 巴菲特并不是发明集中投资的人。集中投资的基本原理是在50年前由约翰·梅纳德·凯恩斯首先提出来的。巴菲

特所做的，而且做得非常成功的是亲身实践了这一原理，然后才将它冠名。令我感到震惊的问题是：华尔街一向以自觉效法成功而著名，为什么至今仍对集中投资这一战略不闻不问呢？

 

1995年，我们启动了莱格·梅森集中信托基金( Legg Mason Focus Trust )。这是第2家有目的地购买15 (或更少)种股票的共同基金。[第1家这样做的基金是红杉基金( Sequoia Fund)，他们的故事将在第3章中讲述]。集中信托的成立使我有机会亲自尝试集中证券投资并获得了宝贵经验。在过去的4年里，我有机会与股民、投资家、咨询家、分析家以及其他券商和金融媒体打交道。我了解的情况使我深信，集中投资战略与目前投资市场占主导地位的投资方略有天壤之别。最简单的事实是他们的思维方式不同。

 

为了帮助我了解这种思维差异，查理·蒙格使用了网格状模式(Latticework of models)这一强有力的比喻。1 9 9 5年，蒙格为南加州大学商学院(University of Southern California School of Business)基尔福德·巴比考克(Guilford Babcock)教授的班级做了一个报告。报告题目为“人类处世本领的最基本分支：论投资专长。”这篇报告后来被《杰出投资家文摘》(OID)转载。对查理来说这次报告很有趣，因为它的中心议题围绕着一个很重要的内容：人是如何获取对智慧的真正理解，或者他称之为“处世本领”的。

 

蒙格解释说，仅靠简单的数据事实的堆积，外加旁征博引是不够的。相反，智慧是事实的联合与组合。他认为获取智慧的惟一途径是将生活履历置于各种思维模式的交叉点上。他解释说：“你必须在脑中形成各种各样的模式，你必须有各种各样的经历—不管是直接的，还是间接的—然后形成这个网格状模式。”

 

查理说，第一条要学的规则是你必须在脑中形成多种模式。你不仅需要拥有这些模式，而且你需要从不同的学科去深入了解这些模式。作为一个成功投资者，你需要从多学科的角度去思维。因为世界并不是多学科的，这种思维方式使你看问题的方式与众不同。查理指出，商业学教授一般不会将物理学原理放进他的授课之中，同样物理学教师也不会讲授生物学，生物学教师不讲授数学，数学家也极少在课程中包括心理学。根据查理的观点，我们必须忽略这些“学术上的法定界限”并将所有格状设计中的模式包括在内。

 

查理说：“人类大脑必须以模拟状态运行是不可否认的事实。窍门在于你的大脑如何通过了解大多数基本模式从而比别人的大脑运行得更好—从而使这些模式在单项工作中发挥作用。”就我而言，集中投资与目前广泛使用且颇为流行的投资文化是不完全相符的，这种投资文化建立在狭窄文化的几个模式之上。为了充分享用集中投资的好处，我们必须增加新的概念、新的模式以扩大思维。如果不了解心理学中的行为学模式，你对投资就永远不会满意。如果不了解统计学中的概率论原理，你将不会知道如何优选证券组合。只有在了解了复杂的适应性原理之后，你才会真正了解到市场预测的可笑之处。

 

对这些学科的了解不必是完全彻底的。查理解释说：“你不必成为这些领域的伟大专家。你要做的只是接受一些真正重要的概念，尽早尽快地将这些原理学好。” 查理指出，令人感到兴奋的是，当你将不同的原理结合起来并用于同一目的时，对不同学科的掌握使你可以高瞻远瞩。

 

集中投资者必须掌握的最复杂的原理是选股模式。我们许多人已通过《沃伦·巴菲特的投资战略》对此有所了解。我们还需添加一些简单的原理以完成我们所需的教育：了解如何将这些股票集中组合起来，如何管理这些证券使其在未来产生最大的回报。但是我们不是孤军奋战，还有沃伦和查理的思想在引导我们，我们可以借鉴他们在伯克希尔·哈撒韦公司积累起来的经验。这两位思想家不仅为他们个人赢得了荣誉，也为他们的公司带来了荣誉。他们形容自己的公司为“通过一些重要概念的实际运用来教会人们正确思维方式的教诲型公司”。查理·蒙格说：“伯克希尔是一个非常传统的公司。我们尽力保持这种风格。这并不是说我们公司守旧愚腐，而是尽力遵守永恒的真理：基本的生活常识，基本的恐惧感，基本的人性分析，这使得我们对人的行为能进行预测。如果你能做到以上几点并遵守一些基本原则，你就会在投资业做得很好。”